1）公司龙头股2021 年实现营业收入47.15 亿元，同比增长34.46%；归母净利润亏损5.44 亿元，上年同期盈利3.16 亿元；扣非后归母净利润亏损6.48 亿元，上年同期盈利2.80 亿元；基本每股收益为-1.84 元/股；加权平均ROE 为-31.40%，同比减少52.82pct。
2）2022 年一季度实现营业收入4.88 亿元，同比减少18.77%；归母净利润亏损3804.21 万元，上年同期亏损391.95 万元；扣非后归母净利润亏损4697.00万元，上年同期亏损2855.53 万元；基本每股收益为-0.13 元/股；加权平均ROE为-2.81%，同比下降2.62pct。
原料龙头股上涨叠加计提影响，短期利润承压。公司21 年实现收入47.15 亿元，同比20 年调整后收入增长34%，扣非前/归母净利润分别亏损5.44 亿元/6.48亿元，主因21 年原料成本高涨及新增对部分地产客户应收款项合计计提信用减值准备5.55 亿元。分季度看，21Q1-Q4 单季度营收为6.01 亿元/17.03 亿元/13.74 亿元/10.38 亿元，同比+164%/+63%/+25%/-9%；22Q1 收入同比减少19%至4.88 亿元；21Q1-Q4 及22Q1 单季度归母净利润分别为-392 万元/6785 万元 /6606 万元/-6.74 亿元/-3804 万元。分产品看，21 年建筑涂料/建筑节能材料/防水材料收入为29.91 亿元/13.92 亿元/2.12 亿元，分别同比增加29%/36%/462%。此外，工程施工贡献3512 万元收入。分地区看，21 年东部/西部/中部/东北地区收入分别为19.32 亿元/13.44 亿元/10.34 亿元/3.30亿元，同比+23%/42%/34%/92%，公司在西部及东北地区市场开拓不断深化。
22Q1 产品提价，回款能力显著提升。利润率方面，21 年销售净利率/毛利率为-11.54%/24.02%，同比-20.80pct/-8.62pct。21 年公司主要原材料乳液/钛白粉采购成本同比分别增长45%/38%，影响利润表现。22Q1 销售净利率/毛利率分别为-7.80%/32.82%，同比-7.14pct/+3.76pct。一季度，乳液/钛白粉概念股采购成本同比均上涨22%，工程涂料/家装涂料/保温装饰板/保温材料单价同比+13%/+37%/+6%/15%，提价纾缓成本压力。费用率方面，21 年期间费用率同比+4.36pct 至23.42%，22Q1 期间费用率同比+8.85pct 至43.92%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+4.41pct/0.53pct/2.23pct/1.69pct。回款质量上，21 年经营性现金流净流出10.26 亿元；收现比/付现比为0.87/0.92；应收账款及票据周转率提高至2.13 次。22Q1 经营性现金流净流出4.15 亿元，去年同期净流出10.12 亿元，收现比/付现比为1.66/3.13，应收账款及票据周转率为0.22 次。
产能扩张强化规模优势，注重经销渠道建设。产能方面，21 年公司重庆工厂、石家庄工厂陆续投产，“1+6+N”的全国产能布局逐渐完成，预计2023 年前完成“1+8+N”产能布局，未来2-3 年的爬坡达产过程有望持续释放业绩。
渠道方面，公司加强经销渠道建设拓展业务范围。21 年末公司经销商数量同比增长约110%达到17580 家，经销收入同比上涨48.03%至39.09 亿元，占渠道总收入的84.24%。目前，公司已建制34 个省级营销机构，276 个营销办事处，基本实现全国地级市营销网络全覆盖，渠道结构日渐优化，有望为公司带来长期业绩增长。
逐渐完善四大产品体系，维持“强烈推荐-A”评级。公司是国内少数集建筑涂料、保温装饰一体化材料、保温材料和防水材料四大产品及其系统服务能力为一体的企业。拟向实控人定增，有助于改善流动性，提高经营质量。我们预计公司2022-2023 年EPS 分别为0.92 元、1.23 元，对应PE 为13.9x、10.5x，维持“强烈推荐-A”评级。
风险提示：原材料龙头股和燃料价格大幅上涨、地产投资增速下滑、应收账款坏账风险、渠道拓展不及预期、在建产能释放不及预期。
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