1Q22 业绩表现出现较大分化：春节叠加冬奥效应，使市场需求在年初得到了稳定的释放，推动中国啤酒行业概念股在今年1-2 月有较快增长（销量同比上升5%）。然而，进入到三月份以后，中国啤酒行业开始面对两大挑战：（1）俄乌冲突导致农作物（包括小麦、大麦、玉米等）与包材（主要为铝）的价格大幅上涨，（2）3 月中旬以来疫情形势严峻，对市场需求以及供应链都造成了较大的影响，行业销量同比下滑10%。这两大因素也使市场对啤酒行业的投资情绪在过去一个多月遭遇重创，股价表现疲软。而三家A 股上市啤酒企业——重庆啤酒（600132.CH）、青岛啤酒（168.HK/600600.CH）及燕京啤酒龙头股（000729.CH）的1Q22 业绩也在复杂多变的行业环境下出现了分化。其中，重啤在量价双轮驱动下收入增速领先于主要对手，燕京的收入在U8 的拉动下也有不错的增长，而青啤在销量下滑的情况下收入表现较为疲弱。除了长期的基本面与增长动能上的差距以外，我们认为，各玩家所主要覆盖地域市场的疫情局势差异是导致短期业绩分化的最大原因
覆盖地域市场决定玩家短期销量表现：山东市场占了青啤2021 年整体收入的57%，因此3 月份山东疫情反复对青啤整体的销量带来了巨大影响。同时青啤也是上海市场份额最高的啤酒企业（占50%左右），因此3 月底开始上海严格的疫情管控对青啤更是雪上加霜。同时，青啤的产能较为集中（主要在山东），这也使青啤3月对全国其他地区的发货受到了限制。我们相信4 月山东疫情缓解将使青啤的销量有所提升，产能问题逐渐得到缓解。相比青啤龙头股，华润啤酒（291.HK）与百威（1876.HK）的市场分布更为分散，因此某一特定区域的疫情对华润整体的销量影响相对较小。重啤的市场主要集中在西北部与华中地区，在北上广深等一线城市占比依然较小。这也使重啤受本轮疫情影响有限。燕京虽然在1Q22 未受到疫情的影响，但近期北京（估计占燕京整体销量的20%左右）疫情形势很可能使燕京在5-6 月面对较大的不确定性。
通过锁价与延长采购周期抵御成本上涨：华润、重啤、百威亚太都已经完全锁定了大麦2022 年全年的采购价格。因此，农作物价格的上涨不会影响它们2022 年的生产成本与利润率。相对而言，青啤未能100%锁定大麦采购成本，因此大麦价格上涨有可能对其2022 年毛利率造成一定的压力。燕京未有透露这一方面的数据，但短期毛利率表现较为坚挺。对于铝价的上涨，华润将通过延长对铝的采购周期来减小铝价上涨短期内对公司生产成本的影响；而重啤则因为罐化率相对较低，受铝价波动的影响相对较小。
基本中国啤酒行业短期选股逻辑：我们认为，中国啤酒行业整体估值已基本见底。进入5 月以后，中国啤酒行业逐渐步入消费旺季，市场情绪有望提升。然而，中国内地疫情得到缓解仍需一段时日，这也使行业整体恢复进度具有较大不确定性。我们建议投资者短期内谨慎抄底，并在选择啤酒投资标的时，考虑以下几点：（1）由于地域市场分布，短期受疫情影响较小；（2）对于原材料价格上涨有较强抵御能力；（3）未来几个月有较大提价预期。我们认为，相比竞争对手，重庆啤酒（600132.CH）短期内对于疫情以及原材料价格波动都具有较大的抵御能力。
中国啤酒行业龙头股长期选股逻辑：正如我们在中国啤酒行业深度报告中所强调的，我们认为中国啤酒行业具有长期竞争力的玩家必须具备以下五个条件：（1）足够强大的品牌矩阵来迎合消费者日益高端化的消费需求、（2）对高端与超高端渠道与终端（尤其是现饮渠道）的掌控、（3）足够强大的资本运作能力为企业带来外延性增长以及更大的高端化潜力、（4）较早的产能优化进程帮助公司无后顾之忧，能够轻装上阵、（5）优秀的财务数据与强大的基本面支撑公司在行业低迷期依然能够持续高端化的策略。基于以上几点，我们重申，重庆啤酒（600132.CH）与华润啤酒（291.HK）依然是我们在中国啤酒行业中的首选。
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