事件：公司发布2022 年第一季度报告，报告期内实现营业收入7.16亿元，同比下降7.28%；实现归母净利润0.80 亿元，同比增长2.79%。
2022Q1 疫情扰动营收同比下滑，归母净利润逆势增长2022 Q1 公司营业收入同比下降7.28%，2020-2022 两年年均复合增长率为29.76%；归母净利润同比增长2.79%，2020-2022 两年年均复合增长率为27.55%。我们认为公司Q1 营收同比下降主要原因一方面为受多地疫情反复影响基建等项目开工、施工的节奏，公司减水剂销量有所减少；另一方面，Q1 物流受限较严峻，公司发货也相应受到影响Q2 随着疫情的有望好转，且在基建投资龙头股高增速的支撑下，各地重大项目开工、施工的进度也将相应加快，减水剂的市场需求或加速释放。同时，公司江门基地也将有望在年内完工并逐步进入生产阶段，将加强公司在大湾区的市场布局、提升公司在全国范围的市场占有率。Q1 销售毛利率/净利率分别为39.23% /13.49%，分别同比-0.80 /+1.25 pct。
Q1 原材料环氧乙烷价格整体处于相对合理水平，同时公司提价得以落实，毛利率环比继续改善。
经营性现金净流量转负，期间费用率小幅上涨2022 Q1 公司经营活动产生的现金流量净额为-0.41 亿元，同比下降175%；原因主要在于2022 年1-2 月期间环氧乙烷价格达到近一年左右的低点，公司及时加大采购规模、储备原材料；另外，受物流影响发货导致公司回款节奏相应滞后影响收现情况。费用率方面，2022 Q1公司期间费用率为28.66%，同比提高1.83 pct；其中，销售/管理/财务/研发费用率分别为11.85% /9.07% /5.93% /1.80%，分别同比+0.73/+0.34/ -0.20 /+0.96 pct；Q1 期间费用率小幅上涨，后续有望逐季改善；从公司历史经营情况来看，Q1 期间费用率均为年中最高水平，之后伴随公司规模效应逐渐显现，期间费用率将有望明显下降。
高性能减水剂下游议价能力增强，功能性材料销量延续高速增长分产品来看，2022 Q1 公司高性能减水剂/高效减水剂/功能性材料分别实现销售收入4.30 /0.24 /0.95 亿元，分别同比-9.05% /-47.46%/+39.56%。从销售量与销售价格来看，2022 Q1 高性能减水剂 /高效减水剂 /功能性材料销售量分别为19.80 /1.23 /4.58 万吨，分别同比-11.96% /-55.91% /+40.92%；销售价格分别为2173 /1912 /2073 元/吨，分别同比+70 /+308 /-20 元/吨。公司高性能减水剂经过前期适度降价等方式获取较高市场份额并与下游客户实现深度绑定的铺垫下，公司下游议价能力增强，并在Q1 顺利实现产品的涨价。在疫情影响各地施工节奏情况下，公司功能性材料在Q1 依然保持了高速增长，后续随着公司新增产能的逐渐释放，功能性材销售量将有望持续高速增长，同时， 产能规模增加也将使得公司功能性材料的规模效应显现，产品盈利水平有望进一步增长，功能性材料业务也将成为公司最重要的增长极。
投资建议
目前公司的化学建材品类概念股已经较为齐全，除减水剂主业之外的功能性材料业务体现出公司与竞争对手迥异的底层产品逻辑。公司在研发实力、销售渠道、技术服务领域具备较为完备的竞争基础，有望不断突破成长边界，成长为综合性新型土木工程技术和材料供应商。我们预计公司2022-2024 年归母净利润分别为6.99/ 8.57/ 10.17 亿元，对应EPS 分别为1.66/ 2.04/ 2.42 元，维持“买入”评级。
风险提示
基建与房地产投资增速大幅下降风险；混凝土商品化率提升不及预期；环氧乙烷龙头股等原材料价格上涨超出预期。
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