公司作为国内化学原料药概念股生产及出口龙头企业，坚持“做精原料、做强CDMO、做优制剂”的医药高端制造战略，阶段性的原材料价格和疫情波动，所导致的毛利率影响，不改公司中长期稳健发展态势。一方面，“项目储备深厚+产品结构升级+行业高景气”，公司CDMO 业务仍有望维持高速增长，另一方面，随着如琥珀酸美托洛尔缓释片等更多高难度高毛利制剂产品的获批，公司多业务线条齐发力，整体营收和业绩增速有望逐渐恢复。综上，我们给予公司2022年39 倍PE，对应目标价35 元，维持“买入”评级。
公司2022Q1 业绩略低于预期，预计有望逐季修复。公司2022Q1 实现营业收入21.01 亿元，同比增长6.85%；归母净利润1.52 亿元，同比减少29.96%；扣非归母净利润1.36 亿元，同比下降28.30%。公司Q1 业绩增速有所放缓我们认为主要系多因素扰动：1）受局部疫情反复影响、抗生素龙头股等相关产品终端需求有所下滑；2）局部疫情影响部分物流和出口发货节奏；3）原材料价格上涨；4）Q1 冬奥会影响部分生产基地运转（3 月份已恢复）。分业务来看，我们预计公司原料药龙头股业务Q1 实现稳健增长；受局部疫情反复影响，制剂业务和CDMO 业务收入预计平稳（CDMO 全年仍有望维持30-40%的快速增长势头）。
多因素扰动单季度盈利能力。公司2022Q1 毛利率26.71%，相比去年同期减少3.43 pcts，环比提升5.51pcts——我们判断主要是2021 年后半行业性的原材料价格上涨，导致原料药业务毛利率同比略有下滑（从去年Q4 开始逐渐部分传导到客户端，因此22Q1 相比21Q4 环比有所回升）；以及制剂业务毛利率受到抗生素等高毛利产品终端需求下降带来的负面影响所致。公司2022Q1 净利率7.24%，相比去年同期减少3.80 pcts——报告期内公司销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为5.96%/5.55%/6.77%/0.39%，相比去年同期分别变化-1.94/+0.44/+1.79/+0.45pcts（研发费用增长较为明显）。
预付款项、在建工程等指标大幅增加，提示公司年内有望实现稳健增长。2022Q1期末，公司预付款项4.15 亿元，相比去年同期期末增长85.36%，在建工程达到8.33 亿元，相比去年同期期末增长254.47%——均侧面反映了行业和公司的需求趋势。此外，公司预计未来3-4 年资本开支有望接近70 亿元（50 亿元新建+20 亿元技改），叠加公司持续加大人员招募力度和研发投入——截至2021 年末公司合计研发人员879 人（2020 年末为533 人，YOY 约65%），料将进一步提升公司CDMO 和原料药的研发/生产能力的全球化竞争力，高标准高效率的满足国内外客户的需求，从而带来公司各项业务的快速发展。
回购激励方案出台，彰显中长期发展信心。5 月5 日，公司发布公告，拟使用自有资金回购公司股份，本次回购资金总额为人民币2-4 亿元，本次回购股份价格不超过人民币30 元/股（预计可回购股份数量不少于666.7-1333.3 万股，约占公司总股本的比例不低于0.57-1.13%），回购期限为自公司董事会审议通过回购股份方案之日起6 个月内；回购股份将用于股权激励或员工持股计划，有利于充分调动员工的积极性，实现中长期利益绑定，同时彰显公司对未来发展前景的信心。
风险因素：海外出口风险；CDMO 业务推进不及预期风险；原材料价格快速上涨的风险。
投资建议：公司作为国内化学原料药生产及出口龙头企业，坚持“做精原料、做强CDMO、做优制剂”的医药高端制造战略，阶段性的原材料价格和疫情波动，所导致的毛利率影响，不改公司中长期稳健发展态势。一方面，“项目储备深厚+产品结构升级+行业高景气”，公司CDMO 业务仍有望维持高速增长，另一方面，随着如琥珀酸美托洛尔缓释片等更多高难度高毛利制剂产品的获批，公司多业务线条齐发力，整体营收和业绩增速有望逐渐恢复。综上，考虑到多因素对公司单季度业绩的扰动，我们调整公司2022-2024 年EPS 预测至0.90/1.15/1.47 元（原为1.03/1.35/1.74 元），现价对应PE 分别为25X/20X/15X。
我们参考可比公司（九洲药业、康龙化成龙头股、药明康德等）2022 年Wind 一致预期PE 平均值 39 倍，给予公司2022 年39 倍PE，对应目标价35 元，维持“买入”评级。
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