收入保持平稳，零售端逆势增长，维持“买入”评级8 月22 日晚公司发布22 年中报，22H1 公司实现收入153.1 亿元，同比+7.6%，归母净利润9.7 亿元，同比-37.1%，实现扣非归母净利润8.9 亿元，同比-38.5%，其中22Q2 单季度实现收入90.0 亿元，同比+1.7%，实现归母净利润6.5 亿元，同比-47.7%，业绩承压主要受到疫情反复、房地产投资下行和沥青等原材料价格大幅上涨的影响，而零售端的持续高速发展及德爱威涂料、特种砂浆粉料等非防水业务仍然保持较快的增长趋势、各一体化公司属地经营、渠道下沉，通过聚焦本土市场的非房业务，为公司收入的平稳增长奠定了基础，维持“买入”评级。
多领域布局持续推进，民建业务增长大超预期
按产品看，公司22H1 防水材料概念股销售收入126.7 亿元，同比+8.6%，其中卷材71.0 亿元，同比+1.1%；涂料55.7 亿元，同比+19.9%，防水工程施工收入14.4 亿元，同比+0.7%，保温、无纺布等其他业务实现收入6.0 亿元，同比+6.3%，材料销售6.0 亿元，同比+5.5%，多领域布局持续推进。22H1民建集团实现收入32.6 亿元，同比+83%，大幅超我们与市场预期，主要系公司积极实施渠道下沉策略，增加渠道密度，截止22H1 末，经销商已近4000 家，分销网点15 万余家，分销门头3 万余家，零售端业务进入快速增长新阶段，22H1 德爱威建筑涂料零售实现收入3.5 亿，同比+47%。
原材料端压力有望缓解，现金流有所承压
22H1 公司毛利率26.9%，同比-4.7pct，主要受到上半年沥青等原材料涨价的影响，考虑到公司上半年对部分产品实施涨价战略，我们预计下半年原材料端涨价的压力有望缓解。22H1 公司期间费用率16.4%，同比提升1.2pct ， 其中销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率同比分别+0.67/+0.55/+0.22/-0.21pct，22H1 公司净利率6.19%，同比-4.56pct。22H1公司CFO 净额-69.8 亿元，同比多流出34.9 亿元，主要系沥青原材料采购及其他应付款同比增加较多的影响，22H1 公司收现比84.97%，同比-3.46pct，付现比119.52%，同比+13.53pct，21H1 公司计提资产（含信用）减值损失5.25 亿元，占收入的比重同比提升0.08pct 至3.43%。
多元化布局持续推进，维持“买入”评级
我们认为随着下游客户集中度提升，叠加品牌、服务概念股、渠道、成本优势加强，公司在防水行业市占率有望持续提升，同时公司在民用建材、涂料、保温、砂浆、修缮等多元化业务布局方面也走在行业前列。考虑到疫情和地产下行对业绩造成一定压力，我们调整22-24 年归母净利润预测为40.7/52.9/68.4 亿元（前值52.8/65.0/79.8 亿元），参考可比公司22 年23.54倍平均PE，考虑到公司龙头地位以及新业务的快速放量，认可给予公司22年25 倍PE，目标价40.25 元，维持“买入”评级。
风险提示：房地产新开工大幅低于预期，油价概念股及沥青价格大幅反弹，现金流大幅恶化。.
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