管理层收购目标企业为什么具有共性？企业实质上是“团队生产”

   管理层收购与目标企业选择。阿尔奇安和德姆塞兹在1972年提出了团队生产(team production)理论，该理论也属于代理理论的范畴。他们认为企业实质上是一种“团队生产”。团队生产具有协同效应，团队生产的产出比团队中各个成员分别独立地生产的产品总和要多。团队生产增加的产出是协作的结果，并不能.精确地度量每一个团队成员的边际生产力，这就出现了偷懒问题(shirking problem):团队成员缺乏努力工作的积极性，因为单个人不必负担他偷懒的全部后果。因此，团队雇佣了一个中心代理人作为监督者，并赋予其剩余权益的索取权。这样，资本主义企业就产生了。后来阿尔奇安和伍德沃德进一步推进了代理理论的研究。他们区分了两种形式的机会主义:“掠夺”(hold up)和道德风险(moralhazard)。下面我们分别对掠夺和道德风险的概念进行解释。

 

   (1)“掠夺”的概念。管理层进行专用于企业(irm-specific)或项目(activity-specific) 的投资(或努力),他们的报酬包括投资的收益或准租金。这些准租金可能部分或全部被股东、廨员或其他利害关系人“掠夺”走。管理层被迫通过持有更多的股权，或持有与经营业绩更密切相关的激励计划，以保护与专用性投资相关的准租金。企业理论认为，管理层收购是保护准租金的重要手段。当管理层的准租金越是容易被“掠夺”时，类似管理层收购的所有权重组活动就越容易发生。

 

   (2)道德风险的概念。道德风险与可塑性(plasticity) 和监督成本相关，较强可塑性与高监督成本一起导致了道德风险问题。可塑性是指企业中资源或投资的使用者任意支配这些资产或.投资的权力大小。如果对资产或投资的自由决策权较大，则这种资产或投资就具有较强的可塑性;反之则相反。委托人对代理人行为的监督需要成本。当这种监督成本非常高昂时，道德风险就容易产生。

 

   企业中道德风险表现为雇员的偷懒行为、债务人(企业)增加资产的风险以及没有尽责管理他人资产等现象，其中最明显的例子就是债权人一债务人关系中的道德风险问题。如果企业资产可塑性较弱、资产的使用易于监督，那么这样的企业往往具有较高的债务/股权比率。在那些管理层的专用性投资易于受到掠夺，同时企业资产的可塑性较弱，因而允许较高负债率的企业及行业，将容易发生管理层收购。增长机会有限、现金流量稳定的成熟企业往往具备这些条件。原因如下:

 

   (1)增长率较低的企业不能给管理层提供正常的提升和足够的激励。管理更大、增长更快的企业，管理层才能获得更多报酬和激励。在一定程度上，与贡献不相称的报酬就意味着剥削。

 

   (2)与高增长行业中的企业相比，成熟企业的经营环境相对不利，因此在一定程度上经营管理的改善需要更大的压力和激励。一般的薪酬计划不足以补偿这类企业的管理层所付出的努:力。

 

   (3)成熟企业一般历史悠久，拥有组织相对完善的管理层。与新企业相比，成熟企业管理层的准租金可能占企业现金流量的比例更大。因此，-旦发生敌意接管,成熟企业的管理层可能损失更大。管理层需要保护他们专用性投资产生的准租金不受剥削。在分配给他们的准租金必须公平的同时，还必须确保不受当前或未来的机会主义行为的剥削(如敌意接管)。

 

   (4)在多部门企业中，对于一个成熟的部门来说，在部门间重新配置管理及财务资源的机会相对有限。在这类企业中，部门管理人员的薪酬往往与公司的总体经营状况挂钩，这容易导致搭便车问题。因此，通过部门管理层收购将成熟部门剥离，可能会产生效率。

 

   (5)成熟企业有助于通过增加杠杆率来为接管融资。因为研究费用和其他资本支出较少的企业，进行分别决策的空间较小，因此易于监督其资产运用。现金流量稳定的成熟企业重新配置资产的机会和动力较小，因此对债权人的道德风险问题也不那么严重。在成熟行业中，由于二级市场运作更为有效，企业资产的市值相对较高，这增强了企业的负债能力。在经济扩张时期，投资机会较多，管理层收购活动也增多。这有三个原因:第一，在有利的经营环境中，管理层收购后进行企业重整的努力可以获得较好的回报。第二，在经济扩张时期，企业的偿债能力有所增强。第三，日益频繁的接管活动也促使管理层采取管理层收购措施防止敌意收购，以保护其专用性投资的准租金不受损失。.