深度*行业*游戏行业事件点评：网易22Q4：游戏业务稳定增长 有道首次盈利
22Q4 公司营业收入253.5 亿元，同比+4.02%，环比+3.80%；营业利润44.3亿，同比-3.79%，环比-6.50%；归母净利润39.5 亿元，同比-30.58%，环比-41.00%；non-GAAP 归母净利润48.1 亿元，同比-27.05%，环比-35.59%。
公司2022 年营业收入965.0 亿元，同比+10.15%；归母净利润203.4 亿元，同比+20.65%；non-GAAP 归母净利润228.1 亿元，同比+15.42%。我们认为网易长线运营能力得到验证，产品储备丰富，有道首次季度盈利，云音乐商业化能力加强，建议持续关注。
支撑评级的要点
在线游戏业务保持增长，手游收入占比小幅下滑。22Q4 游戏及相关增值服务收入为190.9 亿元，同比+1.56%；其中在线游戏收入占比91.8%。22Q4手游收入116.3 亿元，同比-2.12%，占在线游戏收入66.4%，同比-1.9%。
全年游戏及相关增值服务收入为745.7 亿元，同比+ 9.95%；其中在线游戏收入占比92.5%。手游收入462.1 亿元，同比+4.53%，占在线游戏收入67%，同比-3.4%。网易全年手游收入同比增加，但由于端游收入增长更为强劲，手游收入占比有所下滑；在去年整体行业景气度较低且版号发放受限的情况下，公司游戏业务整体保持稳健增长态势，显示出网易具备优秀的长线精细运营能力。
有道首次实现盈利，加速智能硬件产品创新。剔除 K9 相关业务后，22Q4有道收入14.5 亿元，同比+38.6%。学习服务收入8.1 亿元，同比+39.2%；智能设备收入4.1 亿元，同比+28.1%；在线营销服务收入2.4 亿元，同比+58.6%。22Q4 毛利率达53.3%，同比+10.8ppts；GAAP 归母净利润1230万元，首次实现盈利。有道学习服务收入持续增长，数字内容服务销售额已超过6 亿元。智能设备收入方面保持强劲增长，结合AI 技术持续推出听力宝、AI 学习机等市场认可度较高的产品。
云音乐收入高速增长，毛利率持续改善。22Q4 云音乐收入23.8 亿元，同比+ 25.78%；毛利润4.2 亿元，同比+ 446.89%；毛利率17.77%，同比+13.69ppts。全年云音乐收入89.9 亿元，同比+ 28.50%；毛利润12.9 亿元，同比+ 806.34%；毛利率14.38%，同比+12.34ppts；non-GAAP 归母净亏损1.1 亿元，同比-89.02%。云音乐逐步建成差异化内容生态并成功提升了商业化水平，在线音乐与社交娱乐服务MPU 持续提升。得益于规模效应与行业版权成本优化，且成本管控整体改善，毛利率大幅提升。
确认版权费用导致季度毛利率小幅下滑，其他收入净额大幅下滑。22Q4网易一次性确认若干代理游戏版权费用导致毛利率同比-0.76ppts，环比-4.03ppts 至52.24%；全年毛利率54.68%，同比+1.07ppts。22Q4 公司销售/ 管理/ 研发费用率分别为13.48% /5.14%/ 16.13% ， 同比-0.06/+0.37/+0.35ppts；全年销售/管理/研发费用率分别为13.89% /4.87%/15.59%，同比-0.05/+0.00/-0.48ppts，基本保持稳定。22Q4 公司股权投资相关收益减少，同时汇率波动导致未实现净汇兑损失提升，以上因素导致网易其他收入净额同比-82.76%。
投资建议
我们认为，2022 年整体游戏市场表现低迷，但网易游戏业务总体实现稳定业绩增长，其长线精品运营能力得到验证，产品储备丰富，有望在2023年逐步贡献业绩增量。有道各业务全线大幅增长，首次实现盈利。云音乐商业化水平提升，成本结构持续优化，建议持续关注。
评级面临的主要风险
游戏监管超预期；宏观经济下滑；新游表现不及预期。