MLF利率下调点评：降成本目标未变 央行货币政策空间打开

　　2019 年11 月5 日，央行开展4000 亿元1 年期MLF（中期借贷便利）操作，中标利率为3.25%。较上期下降5BP，当期MLF 到期规模为4035 亿元，未开展逆回购操作。

    　　MLF 降息平稳资金面，降低资金成本。降息置换到期MLF，有助于平稳资金面。从资金缺口角度来看，本周有4035 亿元MLF 到期，央行通过MLF降息续作的模式对冲到期的MLF，一方面实现了流动性平稳过渡，另一方面体现了央行“降成本”的货币政策目标。同低成本的MLF 置换高成本的MLF，有助于降低商业银行负债端成本，从而降低中小微企业的融资成本。

    　　引导LPR 下行，央行货币政策空间打开。MLF 降息操作有助于引导LPR报价利率下行。目前货币政策面临两难：一方面是经济下行压力依然存在，另一方面也要注意到三季度宏观杠杆率再度抬头。尽管近期中央工作会议不再提去杠杆，但是2019 年下半年猪肉价格大涨引发的结构性通胀依然是货币政策的掣肘，货币政策一方面要防风险，另一方面还需加大逆周期操作稳增长，这样流动性不会像之前那样过于充裕。虽然10 月央行通过“OMO+MLF”对冲了到期的缴税和MLF，但商业银行息差被压缩，LPR报价并未下行。自LPR 改革以来分别下调了两次，分别为6BP 和5BP，10月份商业银行负债端成本较高，LPR 报价保持不变，影响了央行降低实体经济融资成本的目标。MLF 操作利率成为影响LPR 报价的关键，当前利率市场化后LPR=MLF +BP 构成，央行MLF 降息操作，其中将MLF 操作利率降低5BP，将有助于降低11 月20 日LPR 报价的下行。

    　　为何是MLF 而不是TMLF？TMLF 存量规模较小，目前只有8226 亿元，操作对象为符合相关条件并提出申请的大型商业银行、股份制商业银行和大型城市商业银行；而MLF 存量规模达到33670 亿元，MLF 的操作对象更广泛，更具有普适性，主要目的是补充基础货币，而且MLF 操作利率不仅影响LPR 报价，也影响收益率曲线结构，通过调整MLF 不仅可以降低LPR 报价，也可以通过货币传导机制降低国债收益率的长端利率。因此，MLF 操作的指示意义更为明确。

    　　MLF 降息对股市和债市的影响。对债市影响：进入10 月以来，债市的扰动因素增加，一方面来自基本面中美贸易谈判的缓和，同时猪肉价格上涨产生的连锁反应带动CPI 增速破3%，结构性通胀压力不容小觑，此外流动性层面，10 月恰缴税高峰期等，TMLF 落空，债市情绪过于悲观，出现了持续调整，以至于10 年期国债收益率一度上破3.3%关口。11 月随着央行MLF降息，国债收益率将会逐步回归中枢水平。对股市影响：央行通过MLF 降息操作，变相降低银行负债端成本，释放的流动性短期有助于提高资本市场预期，继续提振11 月份股市市场情绪，释放的中长期资金可以直接降低上市银行负债端成本，利好金融股，有助于金融板块行情走强；长期来看，MLF 降息操作，有助于提高上市公司盈利能力，推动市场逐步走强。

    　　风险提示：政策转向；外部环境恶化