策略研究：宽货币需精准施策 积极财政关注低估值基建产业链

　　由猪价上涨带动的CPI 通胀风险对流动性产生一定制约。2019 年8月以来，随着猪肉价格加速上涨，涨幅变陡峭，DR007 中枢出现相应的抬升。目前能繁母猪存栏同比和生猪出栏同比增速仍在超预期探底趋势中，猪价的涨势继续，而由于能繁母猪和生猪补栏时间需要6-18 个月，预计未来至少半年时间CPI 都会由于猪价的拉涨维持在3%以上水平，虽然央行货币政策主要进行结构性调控，但预计流动性整体受一定制约的情况不变，因此，低估值股票相对高估值具有比较优势。以2012 年转型期至今行业横向比较来看，目前PE 估值分位最高的是食品饮料、通信、汽车，计算机，家电和电子元器件，估值分位最低的是上游强周期的煤炭、有色、钢铁和综合、建材、建筑。

    今年初政府工作报告定下了全年国内生产总值增长6%-6.5%的目标，考虑GDP 的持续下行压力，为保全年增长目标，4 季度稳增长逆周期调控力度需加大。从上市公司中民企的经营情况来看，虽然经历了今年两次定向降准，但民企的现金流状况并没有看到明显好转。除了能保证经营性现金流净额为正，国企和民企的筹资现金流净额连续两个季度为负，资本开支增速民企亦延续了2018 年以来的下行趋势，2019 年3 季度增速首次降为负增长，而国企资本开支同比增速3 季度环比回升，保持两位数的正增长。从归母净利润同比增速来看，民企近一年来盈利持续下滑，增速为负的局面还未得到扭转，说明民企自身创造现金流的能力还不行，国企则尚能保持正盈利增速。

    　　总体上民企的状况差于国企，因此货币政策的调控要更强调精准施策，在受猪通胀的制约的情况下，根据最新发布的10 月多项经济数据不及预期和前值，稳增长整体上保持合理充裕是必要的，其次，定向宽货币支持小微和民企的政策方针需要延续。

    稳增长在货币政策受约束的情况下，财政政策需要承担更大的职责，最直接的方式就是刺激基建投资。11 月13 日的国务院常务会议决定降低部分基础设施项目最低资本金比例的政策，有利于降低政府财政支出负担，提高社会资金参与基建领域建设比例。预计在经济下行压力加大的情况下，城投债和信托贷款等基建自筹资金融资渠道会持续放松，加上下半年地方政府土地使用权出让收入的回暖，政府性基金收入有保障，基建投资回升趋势有望延续。相应的，基建产业链中低估值的建材、建筑及上游周期品在当前弱势的市场中股价有望得到提振。

    　　风险提示：经济下行超预期，政策推进不及预期，海外黑天