联讯策略大势研判：逆周期调节加码 中美股市近期分化简析

经济供需两弱，逆周期调控力度在加码

    （一）经济供需两弱。10 月主要经济数据已经公布，经济呈现供需两弱的格局。根据联讯证券宏观团队的观点，反应生产的工业增加值有所回落，需求端的投资和消费也在走弱。

    （二）逆周期调控力度或在逐渐加码。面对目前的经济格局，逆周期调控力度或在逐渐加码，预计后续还会有进一步的托底政策，近期体现在几个方面：

    （1）MLF 利率下调。央行意外“降息”表明，即使在结构性通胀高企的背景下，央行仍会兼顾稳增长。在央行新公布的《2019 年第三季度货币政策执行报告》强调“经济下行压力持续加大”，而且不再提“把好货币供给总闸门”，并且强调“加强逆周期调节”。（2）放松部分基建项目资本金要求。

    后续稳基建的重点，可能转向解决配套资金问题，包括政策性银行加大贷款支持等。回顾以往，2019 年9 月下调部分基建项目资本金的比例要求后，带来基建投资增速止跌回升。（3）稳消费政策呼之欲出。发改委表示，认真落实好已出台的政策措施，进一步激发国内消费潜力。强调要稳住汽车消费的大头，研究取消限制消费的政策。

    证券业“降准”，券商板块值得关注

    11 月15 日，为了支持资本市场全面深化改革工作，促进资本市场持续稳定健康发展，在中国证监会的部署下，中国证券登记结算有限责任公司积极推动提升市场资金使用效率和结算备付金精细化管理水平的有关工作，并修订了《中国证券登记结算有限责任公司结算备付金管理办法（2019 年征求意见稿）》中国证券登记结算公司表示，现阶段拟将债券以外的其他证券品种的最低备付金计收比例从20%下调至18%。此次结算备付金比例下调，是10 多年来首次，被称为证券业“降准”。

    大势判断：市场或时间换空间，静待稳增长进一步发力（一）内在矛盾的差异令中美股市分道扬镳。

    近期，中美股市出现了较大分化，美股继续高歌猛进，不断创出历史新高，而A 股对一些利好逐渐变得迟钝，在不断震荡走弱。具体来看，我们可以把10 月以来的中美行情划分为两个阶段：

    （1）第一阶段：10 月8 日至11 月5 日，整体上中美股市是比较同步的。

    期间沪深300 指数上涨4.9%，标普500 指数上涨4.6%。这一阶段中美行情的积极演进，主要受到中美经贸关系改善以及美联储降息预期升温的推动，全球风险偏好提升，外资加速流入。

    11 月16 日上午，中共中央政治局委员、国务院副总理、中美全面经济对话中方牵头人刘鹤应约与美国贸易代表莱特希泽、财政部长姆努钦通话。双方围绕第一阶段协议的各自核心关切进行了建设性的讨论，并将继续保持密切交流。

    （2）第二阶段：11 月6 日以来，中美股市分道扬镳。期间美股继续上涨并创下历史新高，标普500 指数站上3120 点；而A 股则震荡走低，沪指回调至2900 点下方。这导致10 月8 日以来，A 股落后美股约3.5 个百分点。这种分化体现了短期中美经济内部矛盾的差异。

    从美股来看，正如我们在此前报告中反复强调的，美国经济处于“衰退征兆期”，即先行指标指示经济有一定的下行压力，但硬指标则依然不错。美联储也及时采取了连续降息的动作来对冲先行指标的下滑，而且美联储政策目前还有一定的空间，使得美股依旧维持高位状态。

    从A 股来看，类滞胀的格局对短期的政策形成了一些扰动，国内政策的发力远没有美国那么坚决，市场的分歧增大。此外，11 月有浙商银行、邮储银行等吸金较大的IPO 申购，A 股流动性受到一定抑制。而且近一段港股表现较弱，短期A 股也受到一些影响，不过也应注意到，近日港股已显一些回暖迹象，A 股情绪也会受到一定提振。

    （二）配置策略：结构为上，侧重确定性

    短期来看，市场的最小阻力线方向是震荡向下的，中美股市分化的局面也需要新的变量才能打破。在此基础上，我们建议投资者暂时保持耐心，配置上短期以结构为上，侧重确定性，适当左侧布局中期。

    其一，投资逻辑较顺畅，且业绩持续释放的领域，比如TWS 产业链与大消费板块（食品和医药）。这些领域在11 月市场震荡向下过程中逆势走强，其中的确定性是市场资金所青睐的。

    其二，适当左侧潜伏稳增长发力端，比如耐用品消费链、基建链。实质上，虽然政策还没有明显发力，但从板块动静上已经能看到一些资金的提前布局，耐用品消费的汽车和家电，以及基建链的建筑材料11 月以来均有不错的绝对收益和相对收益。

    风险提示：政策不达预期，经济下行超预期，外围环境大幅恶化