宏观固收周报：央行呵护流动性 稳增长依然有必要

四经普并不一定上调往年GDP 增速，稳增长依然有必要。统计局公布的四经普数据将2018 年GDP 规模上调2.1%。当前尚不能判断普查数据对GDP 的调整方向。而且现行核算制度下，次年1 月GDP 初值公布后，会在后续经历多次修订，其中次年统计年鉴和基于最近一次普查的修订最为显著。从过去年份GDP 修订来看，2012 年之前都是向上修订，且幅度较大，2012 年之后修订幅度非常小，而且不少是将GDP 向下修订。这一方面是由于统计制度完善，一些调查减小了初值的误差，另一方面是近年小企业景气度弱于大企业，导致普查完善小企业数据后，总体数据难以超越根据规上或限额以上大企业估算水平，甚至会略有下降。因此四经普之后往年GDP 并不一定会如此前普查一样上调，因而不应寄希望于通过调整往年数据来减轻明年经济增长任务压力。面对目前较为严峻的就业等压力，通过稳增长保持稳健的经济增速依然有必要。

    央行处于降息周期内，但节奏存在变数，年内MLF 利率是否会继续下调存在不确定性。18 日央行再度下调了7 天OMO 利率5bps，市场对央行进一步宽松的预期有所升温。但从以往经验来看，这次OMO 利率调降更多是对MLF利率调降的跟随。从历史上看，1 年期MLF 与7 天OMO 利率稳定的保持在75bps，两个利率调整节奏基本一致，背后隐含着央行对利率曲线管理。降低实体融资成本压力依然较大意味着央行货币政策将保持宽松，MLF 依然有下调空间。但短期MLF 下行节奏存在不确定性，需要观察未来的通胀、经济形势。

    而考虑到MLF 利率低于同期限市场利率，而OMO 利率高于同期限市场利率，下一次利率调降依然更可能从MLF 开始。因此MLF 利率依然是未来央行操作的重点，也是观察货币政策信号的重点。

    一周宏观高频数据综述：猪价环比大幅回落，通胀上行压力边际缓解；票据直贴利率回落明显，11 月票据融资环比或将回升，这也反应了年末信贷需求的季节性回落。本周发电耗煤同比涨幅小幅收窄，高炉开工率下行，生产面保持平稳。本周房地产销售跌幅扩大，5 年期LPR 利率下行5bps 将带动按揭利率下行，房地产销售也将保持韧性。上周乘用车日均零售销售量同比跌幅收窄。

    整体需求保持弱平稳。上周消费品价格环比明显回落，其中猪肉价格环比大幅下跌，通胀上行压力减轻。生产资料价格平稳，螺纹钢期期现货价格上升，PPI同比将有所回升。水泥价格延续回升，已经与2019 年年初的价格水平相当，基建投资需求继续回暖。

    债券市场将延续震荡态势。央行货币政策基调保持稳健偏宽松，本周央行净投放3000 亿流动性，并且顺势调低OMO 利率。短期来看，央行加大公开市场资金投放并调低利率，显示对流动性呵护的态度，这将对债市带来利好。但未来地方债放量带来社融增加，对流动性冲击风险依然存在，因而债市当前还看不到趋势性行情，将继续延续震荡态势。

    风险提示：经济下行超预期。