汇率制度选择理论之二：“害怕浮动论”

  Calvo和Reinhart(2000)提出了“害怕浮动论" ( the fear of floating hypoth-esis)。所谓“害怕浮动"是指这样一种现象，即一些归类为实行弹性汇率制的国家却将其汇率维持在对某- -货币(通常为美元)的一个狭小幅度内,这反映了这些国家对大规模的汇率波动存在一种长期的害怕(CalvoandRein-hart ,2000)。

  害怕论的主要发现可归纳如下(Reinhart,2000):①很多声称允许货币自由浮动的国家,实际上其货币并未能真正浮动。同确实实行了浮动汇率制的国家,如美国.澳大利亚和日本相比较,这些国家所实际观察到的正率变动率相当低。②这种很低程度的汇率可变动性,不是因为这些经济体未受到实际或名义的冲击(实际上同美国和日本相比,这些国家在贸易条件等方面受到的冲击往往更大且更经常),而是由政策行为有意识地造成的一它们的国际储备的变动性相当高。③在这些国家中,(名义和实际)利率的变动性异乎寻常得高。其名义和实际利率的高可变动性,使这些国家不但在外汇市场进行干预,也利用利率变动来进行干预。这说明这些国家存在

着长期的公信力问题。

  害怕浮动的原因有多种。为何害怕货币升值?资本流人或贸易条件改善时,新兴市场国家不愿让其货币升值,其原因可能是害怕“荷兰病”,担心损害其国际竞争力和破坏出口多样化的努力。害怕货币贬值的原因很复杂，总的来说因为贬值有紧缩效应。新兴市场国家的经济政策长期缺少公信力,表现为:

  ①与发达国家比较,这些国家在国际金融市场上主权评级低，较难获得国际贷款;

  ②存在部分美元化的现象，无论政府或企业,其对外债务多以美元记值;

  ③中央银行不能有效地担当最后贷款人的角色。

  如此一来,这些国家如遇贬值便会出现下述情况:

  ①如果汇率、利率两者都波动,政府往往倾向于让汇率稳定,让汇率起名义锚的作用,加强政府的公信力。

  ②如果贬值,这些国家不但将更难进人国际金融市场，而且国际资本流人可能急停( suddenstop)，影响其经济增长。

  ③在债务美元化的情况下,我们从“原罪论"的介绍中已知,贬值会通过资产平衡表效应使一大批企业陷人困境,甚至可能拖垮整个国内银行体系。④由于其中央银行不能有效地执行最后贷款人的功能，为防止银行挤兑风潮,政府须竭力把国内存款保留在本

国金融体系内,在存款和外汇之间实行指数化,即把本币存款和外汇价格挂钩。贬值会对此造成冲击。因此，新兴经济体对贬值也是竭力抵抗的。此外,Caivo和Reinhar(2000)还证明,在新兴市场国家中汇率变动对贸易的影响,比在发达国家中要大得多。贬值通过国内物价传递到国内通货膨胀的程度,即传递效应(thepass-throushefect)也更强,这些也是新兴经济体不愿汇率波动,特别是贬值的重要原因。

  害怕浮动论的主要结论有两项:第一,许多国家声称离开了可调节的钉住汇率制度,这未必确实。由于害怕浮动,许多号称实行弹性汇率制的国家其实采用的是软的钉住汇事制。第二,新兴市场国家有充分的理由不让汇率过分波动,而使汇率固定。害怕浮动论的主要政策建议，是对新兴经济体来说，由于有结构性的不适于浮动的理由,这些国家应当实行完全美元化。害怕浮动论在当前国际学术界极受重视,并且已有经验研究确认害怕浮动现象的存在。