护城河理论四要素

关于巴菲特对于护城河的论述，护城河理论四要素我们可以找到相关的书信和有关的研究著作来理解，这里护城河理论并不想过多地展开这方面的讨论（从某种意义上讲，这些护城河理论均是商业的常识，并不难以理解），但实践中以下几点值得注意。

（1）护城河是多样化的，它甚至是一个企业整体的复杂系统，我们不可理解狭隘了。当一家企业的长期竞争优势（全部、关键，或某项）难以被模仿、复制，四要素就能构筑起难以逾越的护城河。我们做投资，就是要通过观察、分析与研究，找出这家企业关键的不同“经济特质”。（2）警惕护城河陷阱。正如帕特·多尔西在他的书中所追问的，巨大的市场份额、优质的产品、伟大的首席执行官（CEO）等这些真的就是竞争优势吗？如果是，柯达、美国国际商业机器公司（IBM）、通用和安然（Enron）为什么会跌下神坛甚至倒闭？这说明，有些企业护城河理论表面上看护城河很宽，但其实它具有的是虚假的护城河。我们国内当年的四川长虹就是一个很好的案例，而它具有的是一种护城河陷阱。还有一些护城河陷阱（或称为不太理想的护城河）不容易识别。有的企业对某种自然资源具有独占性，比如黄山旅游，其护城河不可谓不宽，但黄山再大也就一座黄山，其容量是有限的，长期讲这样的企业成长动能往往不足（提价权又受到政府的一定管制）。城市供电、供气等公共事业，机场、港口、码头等公共设施，表面看，这些企业有客户转移成本，对消费者形成捆绑，即企业有一定的独占性，但是它们由政府垄断，而政府更多是考虑公益性，因此这类企业缺少定价权，常常利润稀薄，甚至亏损，护城河理论要依靠政府补贴来度日。所以，这类企业四要素实则具有护城河陷阱。（3）有成长性的护城河更重要。这个问题，我们在谈市场经济特许经营权时就涉及了。这里可以进一步思考一下：巴菲特津津乐道的喜诗糖果，如果在中国A股市场，会是最优秀的投资标的吗？这一点很值得商榷，因为它的成长性并不足。巴菲特1991年致股东的信提供了数据，1971—1991年其营业收入年复合增长率为10.58%，利润的年复合增长率为12.94%。这个速度说快也不快，它护城河理论主要的价值在于：在长达20年的双位数增长数据的背后，企业并不需要投入什么资金。更为主要的是，喜诗糖果在20年里把余下的4.1亿美元利润在扣除所得税之后，全部交由巴菲特配置到其他可产生利润的项目上。当然，这种现金奶牛式的投资标的，还将盈余全部分给股东，是很不错的。但是要知道，巴菲特的资本配置能力是令人惊叹的。中国有些上市公司的管理层宁愿将剩余资金用于理财，甚至在账户中闲置着，也不情愿慷慨地分给股东，就是全部分给股东，其资本配置能力也无法与巴菲特相提并论。普通投资者还是要最大限度地将盈余交由优秀公司的管理层打理才能进一步享受到复利的威力。从这个角度讲，护城河固然重要，但是成长性同样重要，我们追求的最理想的标的要有“美丽的城堡”“宽广的护城河”，在此护城河理论基础上还要有“广袤的田野”。（4）一家企业的护城河再牢固，也并不是一成不变的。一劳永逸式的投资是没有的，定期进行护城河评估，是投资者需要做的阶段性作业。