通威股份(600438)跟踪分析报告：携手隆基增资硅料项目 进一步巩固规模优势。11 月28 日，通威股份发布公告，公司旗下全资子公司四川永祥与隆基绿能签署了《云南通威高纯晶硅有限公司投资协议的增资扩股补充协议》，拟按照原有股份占比共同对云南通威二期项目实施同比例现金增资。根据协议，项目公司注册资本将由原来16 亿元增加至56 亿元，其中永祥股份新增出资20.4 亿元，隆基绿能新增出资19.6 亿元。增资扩股完成后，永祥持有项目公司51%股权，隆基持有项目公司49%股权，项目公司仍为永祥股份控股子公司。
评论：
合作共赢，巩固领先优势。根据公司8 月18 日发布的公告，云南通威二期总投资预计为140 亿元，预计于2024 年内投产。按照中国硅业分会2022 年8月17 日公布的国内单晶致密料成交均价30.32 万元/吨（含税）测算，本次20万吨高纯晶硅项目投产后，预计将实现营业收入约537 亿元/年（不含税）。项目投产前，通威股份将依据双方签订的采购协议约定满足隆基绿能多晶硅料采购需要。投产后，双方以隆基绿能拥有云南通威二期项目权益产能的2 倍，即云南通威二期项目实际产量×49%×2 的多晶硅料交易量为基础目标。本次增资有助于产业链专业分工，实现协同发展，保障公司高纯晶硅产品的稳定销售。
新增产能释放加速，硅料业务量价齐升。截至目前，乐山二期5 万吨项目、保山一期5 万吨项目以及包头二期5 万吨项目新增产能快速释放，我们预计22Q1-3 公司实现多晶硅出货约17-18 万吨，其中Q3 出货约7-7.5 万吨，权益出货约5.5-6 万吨。价格方面，根据PVInfoLink 数据显示，国内多晶硅致密料22Q3 平均现货价为298 元/kg，同比上涨43.51%。预计Q4 终端需求将延续高景气，公司业务有望保持较高的盈利水平。
公司产能加速扩张，一体化布局明朗。1）硅料方面，目前公司拥有多晶硅名义产能23 万吨；乐山三期12 万吨项目预计2023 年下半年投产；南通威二期以及包头20 万吨高纯晶硅项目预计于2024 年内建成投产。据公司规划，2024年公司的硅料名义产能将达到75 万吨。2）电池片方面，眉山基地三期项目TOPCon 电池片产能预计年底投产，有望享受新技术的先发红利。3）组件方面，9 月22 日，公司计划投资40 亿元于盐城市建设25GW 高效光伏组件项目。
盐城组件项目达产后，预计公司将形成超过30GW 的组件产能，加深一体化布局，成本优势有望进一步增强。同时，公司先后中标华润电力、大唐集团、国电投、广东省电力开发有限公司等国有集团的组件采购项目，国内市场开拓取得良好进展。海外市场方面，公司正积极进行海外认证，目前已通过不同国家多项认证。未来，公司一体化产能将发挥协同效应，加速降本增效的进程。
投资建议：公司是硅料及电池片的双料龙头，同时进军组件业务将助力公司业绩新一轮增长。我们预计公司2022-2024 公司归母净利润分别为279.1/221.7/246.2 亿元，当前市值对应PE 分别为7/9/8 倍。参考可比公司估值，给予2023 年14x PE，对应目标价68.93 元，维持“强推”评级。