紫光股份(000938)：业绩稳健表现 运营商市场高速增长。公司全年实现营收740.6 亿元，同比增长9.49%，归母净利润21.6 亿元，同比增长0.48%，扣非归母净利润17.6 亿元，同比增长6.34%，毛利率20.64%，同比增长1.17 pp；Q4 营收201.68 亿元，基本持平，归母净利润5.18 亿元，同比下滑5.1%，毛利率18.88%，基本持平。
各业务营收稳定增长。分业务来看，ICT 基础设施与服务业务实现收入467.6亿元，同比增长13.09%，毛利率27.73%，同比增长2.14pp。IT 产品分销与供应链服务业务323.1 亿元，同比增长4.50%，毛利率6.8%，同比增长-1.10pp。分地区来看，国内营业收入为717.3 亿元同比增长9.68%，毛利率19.98%同比增长1.04 pp；国外营业收入为23.2 亿元同比增长4.08%，毛利率41.17%同比增长6.22 pp。
子公司业绩亮眼，运营商市场高速增长。新华三收入498.10 亿元，同比增长12.31%，净利润37.31 亿元，同比增长8.65%；国内业务营收391.40 亿元，同比增长7.95%，其中运营商收入88 亿元，同比增长38%，国际业务营收18.39 亿元，同比增长9.59%；紫光云营收15.03 亿元，同比增长48.95%，净利润-3.57 亿元（21 年为-1.0 亿元）；归母亏损增加2.66 亿元。
成本稳健管理。研发费用53 亿元，同比增长10.18%，销售费用42.5 亿元，同比增长3.23%，管理费用9.6 亿元，同比增长3.28%，财务费用6.3 亿元，同比增长316.80%，增加9.26 亿元，主要系新华三汇兑损失增加所致；存货202.7 亿元，同比增长10.05%，合同负债83.3 亿元，同比增长46%。
市场份额持续领先。根据紫光股份年报援引IDC 数据，2022 公司多项产品市场份额持续领先。WLAN 市场份额28.0%，连续14 年位列第一；以太网交换机市场份额33.8%，位居第二；企业网交换机市场份额35.3%，位列第二；数据中心交换机市场市场份额31.0%，位列第二；X86 服务器市场份额18.0%，位列第二；刀片服务器市场份额54.8%，位列第一；存储市场份额12.5%，位列第二。2022 年前三季度，UTM 防火墙市场份额23.7%，位列第二；超融合市场份额23.9%，位列第一。
盈利预测。我们预计，公司2023～2025 年收入分别为850.24 亿元、1007.49亿元、1221.69 亿元；归母净利27.93 亿元、35.26 亿元、44.23 亿元。EPS分别为0.98 元、1.23 元、1.55 元。参考可比公司估值，给予2023 年PE 区间30-35 倍，对应合理价值区间29.30~34.18 元，同时，以绝对估值法DCF估值法作为补充方法来验证上述区间合理性，DCF 估值法下合理价值为32.39 元。因此，综合上述估值方法，公司对应合理价值区间29.30~34.18元，给予“优于大市”评级。
风险提示。技术和产品研发风险；宏观经济环境变化风险；经营风险；人力资源风险。