万润股份(002643)：行业下行再次展现韧性 新项目发力成长可期
万润股份发布2022 年报及2023 年一季报：22 年实现营业收入50.8 亿元，同比+16.54%，实现归母净利润7.21 亿元，同比+15.1%；其中Q4 单季度营业收入12.37 亿元，同比+9.18%，环比-1.59%，归母净利润0.77 亿元，同比-42.23%，环比-49.34%；Q1 单季度营业收入10.33 亿元，同比-24.65%，环比-16.49%，实现归母净利润1.77 亿元，同比-24.15%，环比+137.86%。
22 年新冠抗原业务逐步消退，板块景气持续下行，费用和减值拖累Q4 业绩，分版块看医药前高后低提供增量，功能性材料景气下行但韧劲十足公司2022 年度收入和利润均创历史新高，而按照季度拆分来看，22 年收入水平各季度稳定，归母净利润Q2 创历史新高后逐季下行，Q4 归母净利润为近三年来低点；23 年Q1 单季度收入水平下台阶创2021Q3 以来最低水平，但归母净利润环比22Q4 提升137.86%，归母净利润恢复明显。
费用支出对万润净利润产生了较大影响：2022 年公司四费绝对额增长也较为明显，其中22 年Q4 四项费用占收入比重为24.97%，研发费用占比为7.2%，均保持较高水平。而23 年Q1 四项费用虽有所下行，但18.6%的收入比重仍然为2020 年以来占比最高的一季度数据。公司22 年下半年产生较多减值：公司2022 年计提了1.88 亿元的资产减值损失和信用减值损失，较前两年减值较多，特别是Q3 和Q4 两个季度，分别计提资产减值损失0.94 亿和0.67 亿元，计提信用减值损失0.03 亿和0.25 亿元。而损失较大的资产减值损失则是存货跌价准备为主，减值的计提对业绩影响较大。
分版块来看：公司2022 年收入中，功能性材料贡献29.99 亿元，医药材料贡献20.35 亿元，分别同比增长9.1%和29.5%。医药增量明显，海外全资子公司MP 新冠检测试剂盒业务增长贡献较多，而新冠抗原业务前高后低，逐步消退。功能性材料方面，22 年重卡销量持续下滑，国六标准推行后景气下行影响环保板块增长；消费电子景气低迷，LCD 和OLED 稼动率处于较低状态，LCD 和OLED 材料景气下行压力较大，但九目化学逆势保持增长，三月科技下半年实现扭亏为盈，OLED 板块逆势实现较好增长。
披露多个新业务进展，半导体、新能源端发力，未来成长可期公司按照新口径调整为“环保材料产业、电子信息材料产业、新能源材料产业、生命科学与医药产业”四大业务领域。新划分的电子信息材料产业和新能源材料产业均有新产品和新产能的布局，PI 和半导体材料积极客户导入过程，并有部分材料产生收入，新能源领域电解液添加剂和钙钛矿产能和客户积极布局中，打开成长空间。
盈利预测：因行业景气变化，我们调整2023-2024 年归母净利润预期至8.44/11.09 亿元（前值为11.04/13.92 亿元），并预计2025 年归母净利润为15.68 亿元，维持“买入”评级。
风险提示：项目建设进度低于预期；消费电子、重卡需求持续下行；新冠抗原业务消退后医药板块下行。