伊利股份:业绩略超预期,员工持股计划温暖人心

投资建议

    上调盈利预测,预计14-16年EPS分别为1.37/1.74/2.11元,对应PE为17/14/11X,目前估值较低,10年期员工持股计划将提振业绩预期,维持“强烈推荐”投资评级。

    投资要点:

    业绩略超预期:公司1-9月份实现营业收入417.39亿元(+14.13%),实现归属于上市公司股东的净利润35.58亿元(+41.44%),扣非后净利润32.87亿元(+91.27%)。其中第三季度实现收入144.53亿(+15.16%),实现利润12.65亿(+62.70%)。

    业绩超预期的主要原因是Q3毛利率提升幅度超预期。去年奶荒导致Q3单季毛利率同比下滑3.7pct因而基数较低,13年底两次提价平均约9%,同时奶源结构的变化推动公司产品结构升级,三因素共同促进14年Q3毛利率提升5.29pct,略超我们的预测结果。

    基数效应导致14年季度间业绩波动大,公司盈利能力稳健:Q3销售费用率提升1.4pct至16.5%,管理费用率下降0.4pct至4.9%,财务费用上升1.3pct至1%,最终净利率提升2.6pct至8.8%。总体看1-9月,销售费用略有下降,管理费用由于员工薪资提升略有提升,整体费用控制良好。

    推出十年期员工持股计划,长效激励保增长:公司同时发布员工持股计划,拟针对潘刚等中高层管理人员以及公司和子公司业务技术骨干实施激励。具体为从公司扣非后净利润增长额中提取30%计入奖励金(不增长则不计提),提取10年,即2014-2013年滚动10期独立存续,首期持股计划资金为2013较2012年扣非净利润增量的30%。

    据伊利商学院相关资料,伊利集团领导层平均年龄35岁,员工平均年龄26岁,经营管理队伍较为年轻。通过设立员工持股计划,统一公司与员工的利益,建立长效激励机制,有利于留住优秀人才,并调动员工的积极性,实现长期持续发展。相对于定向增发或股权激励,应该说利润分配的吸引力更强,获得利益更为直接,且锁定期更短。

    公司体量较大,维持较快增长需要长效药:国内乳制品消费水平仍然较低,然而销量增速预期回落至个位数,业绩提升主要靠产品结构升级以及规模效应导致的利润率提升。短期来看常温奶渗透率仍有提升空间,而长期来看,随着消费普及,我们认为低温的消费趋势将不断增强。对于以高端常温奶为利润核心的伊利,这将是较大压力。公司适时推出10年期员工持股计划,将员工利益与公司捆绑在一起,无疑是一剂长效药,利于激发公司内部潜力。

    风险提示:上下游产业链利益冲突导致业绩不稳、导致食品安全问题等。