王府井:短期盈利有压力,长期物业价值有望重估

2014 年回顾:营收疲软,低于我们的预期。

    公司前三季度实现营收135.5 亿元,同比下降6.8%,实现归属于上市公司股东的净利润4.9 亿元,同比下降6.9%,每股收益1.05 元,低于我们预期。

    受湛江门店关闭影响,营业外支出3583 万元,但部分被理财收益对冲。

    2015 年展望:消费仍然低迷,盈利能力继续承压。

    受中高端消费乏力的影响,公司第3 季度营业收入41.2 亿元,同比降低8.5%。3 季度公司综合毛利率同比上升0.8 个百分点,主要源自产品结构调整和促销力度减小;但受工资和租金上涨影响,费用率上升,销售净利率同比下降0.8 个百分点。展望未来,我们预计2015 年政府的高端消费继续受到控制,同店增长仍将不乐观,由此下调了公司收入增长预测,同时盈利能力面临电商压力,下调未来2 年的毛利率假设并上调费用率假设。

    国企改革或推动自有物业价值重估。

    王府井和恒大合资成立两个公司,公司投资金额约5.3 亿元,我们认为有助加强规避物业租赁的波动。同时我们测算了公司的自有物业面积达35.9 万平米,国企改革若有推进有望催化其价值重估,即使不考虑国企改革,核心商圈物业也有利主营发展。公司战略转型工作继续推进,网上商城、微信购物、王府井移动商城,以及第三方网络渠道拓展均在稳步推进。

    估值:下调盈利预测和目标价,维持“中性”评级。

    我们下调2014/15/16 年的EPS 预测至1.41/1.55/1.66 元( 原为1.55/1.70/1.81 元),基于瑞银VCAM 现金流贴现模型(WACC 假设为8.4%),下调目标价至20.8 元(原为20.85 元)。