大秦铁路(601006)：收入波动弱化 成本控制良好

上调目标价，维持谨慎增持评级。大秦铁路前三季度业绩符合预期，运量略有下滑，但成本控制良好。煤炭供给侧改革重塑西煤东运格局，大秦铁路收入稳定性提升，未来几年利润增速重点取决于成本控制能力。考虑人力成本持续上升与增资蒙华铁路的短期影响，我们调整EPS 预测至2019-21 年0.96/0.92/0.90 元（上次预测18-20 年0.96/0.94/0.94），按照2020 年5.5%的必要股息率，小幅上调目标价至8.36 元，维持谨慎增持评级。

    2019 前三季业绩符合预期，成本控制良好。公司前三季度运量小幅下滑4.7%，由于唐港并表影响，收入小幅增加2.6%。前三季度营业成本同比仅增长4.5%，低于以往成本平均涨幅。

    周期属性减弱，防守属性增强。煤炭供给侧改革以来，煤炭产量向“三西”地区集中，西煤东运格局加强。大秦线作为西煤东运主干道，运量波动中枢上移。由于产能瓶颈限制，2018 年大秦线已经满产。

    　　波动中枢上移与产能瓶颈限制使大秦铁路收入端周期属性减弱，收入稳定性提升，防守属性增强。

    增资蒙华铁路，短期业绩略有影响。公司10 月39.85 亿元增资蒙华铁路，持股比例提升至10%。根据可研报告，该项目IRR 为6.22%，投资期大秦铁路平均年分红额预计6.9 亿元。目前蒙华铁路尚处于培育期，2023 年前或对大秦盈利产生小幅负面影响。

    风险因素。煤炭需求较难准确预测，运价变化受货量与政策共同影响。