丽珠集团(000513)：艾普谈判告捷 医保放量在即

　　艾普针剂放量在即，目标价38.88-42.12 元，维持“买入”评级

    11 月28 日国家医保局公布医保谈判结果，艾普注射剂成功纳入，有望以相对温和降价迎接广阔市场放量（艾普针剂降价39.1% vs 70 个新增药品的平均降幅60.7%）。公司艾普拉唑9M19 共实现销售收入7.54 亿元（Yoy+67.2%），其中注射剂实现收入约7 千万元，医保有望驱动增长持续加速，我们维持19 年EPS 1.36 元，上调20-21 年EPS 至1.62/1.87 元（前次为1.58/1.82 元的盈利预测），给予20 年估值区间24-26 倍（考虑公司现有管线集采风险较小，而艾普医保获益在即，在可比公司20 年22倍均值上给予10-20%溢价），目标价38.88-42.12 元，维持买入评级。

    　　艾普针剂：降幅相对温和，以价换量空间大

    　　我们认为艾普针剂此番进入医保，在PPI 类药物品间替代之中大有可为，主因：1）不通过CYP2C19 酶代谢，临床为其突变人群用药首选（中国此类人群占比约20%），相比其他同类产品优势独特；2）注射剂以39%价格降幅进入医保，相比同类PPI 仍有价格优势（降价后日均费用156 元/10mg，相较于泮托/奥美/兰索/雷贝的日均费用分别为57/51/100/93 元）；3）加速300 亿PPI 市场品种更替，1H19 艾普拉唑在PDB 样本医院销售额占比5.4%（vs 2015 年占比1.5%），而注射剂为PPI 市场主流剂型（销售额占比约七成），我们预计艾普将借助医保之力快速攫取市场份额。

    　　两个持续：背靠充沛现金流，业绩企稳

    　　我们看好公司实现两点持续：1）持续的业绩增长：公司1-3Q19 实现扣非归母净利润9.6 亿元（Yoy+20.3%，3Q 单季度Yoy+33.1%，环比提速显著），我们预计今明年业绩增长强势依旧，在当前4+7 冲击仿制药盈利能力的大环境下，公司的产品结构体现出较强的风险抵御能力；2）持续的现金流及营销实力：公司账面现金充沛（3Q19 账面现金74 亿元），经营性净现金稳定（3Q19 14 亿元），强大的营销团队深度覆盖城市医院、地县级医疗机构及零售终端，获得现金的能力为后续的研发输血，提供充分资金保障，此亦为当前制药企业竞争实力体现，也是丽珠长期保持的核心优势。

    　　两个强化：改善管理效率，加快研发推进

    　　公司呈现以下改善：1）执行力强化：公司深度调整管理班子，唐总裁上任后加速调整，包括销售的强化，和研发精细化分工（开发、CMC、临床、QA/QC、CDE 沟通等各环节安排专人到岗），我们看好公司在创新转型之际攻坚克难；2）管线有望加强兑现：今年研发费用预计投入7-8 亿元，重点项目包括rhCG（公司指引1H20 拿到生产批件）、IL-6R（3 期临床已入组100 多例）、PD-1 在做化/放疗NSCLC 的同时继续探索加速上市可能、微球与CDE 沟通有部分新进展（有望以PD 替代PK 作为临床终点），2021-2022 年有望成为产品密集报产的新周期。

    　　风险提示：参芪及鼠神经销售额降幅高于预期，研发进度不达预期。