研究报告

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涪陵榨菜(002507):掌控原料平滑成本波动 渠道发力构筑优势成长

投资摘要:

    13 次提价拉动业绩持续增长。2007-2021 年的14 年间公司营收复合增速13.36%,凭借前后13 次提价,毛利率提升17pct,盈利能力大幅增长,带动过去14 年间归母净利润保持26.42%的复合增速,远超公司营收增速。

    聚焦榨菜业务,百亿市场绝对龙头。榨菜业务贡献公司9 成的营收和毛利润,是公司核心主业。

    当前榨菜行业市场规模约88 亿元,预计行业未来复合增速为11.8%,至2025 年榨菜行业市场规模预计可达138 亿元。

    榨菜行业竞争格局分散,作为其中唯一的上市公司,公司处于行业绝对领先地位,年销售额是第二名的3.4 倍。

    扎根青菜头核心产区,掌控行业关键资源。

    青菜头构成是榨菜企业最大成本分项,青菜头价格波动大,扰动榨菜企业盈利能力。

    青菜头上市期短、不易保存、运输不经济、难以异地扩产等特性,决定了扎根青菜头产区、获得产地政府支持的企业具有绝对优势。

    现金流充裕有助于企业在收储环节处于优势地位,具有更大的窖池容量、更先进的生产工艺、更现代的制造技术的企业可以平抑青菜头对成本的冲击。

    渠道发力后劲十足,品牌优势明显。

    公司已经建立了覆盖全国、区域分工、深入乡镇的销售网络,凭借销售人员指导经销商实现渠道下沉,并实现线上线下协同互补。

    最近3-4 年,公司经销商数量、销售人员数量、销售人员占比均有明显提升,预计将支撑22-25 年期间销售收入。

    品牌力支撑公司提价,产品终端零售价领先同业。

    消费场景迭代,量价均有支撑

    产品目标客户由基层劳动者扩展至旅游人群、航空配餐等。

    公司营销力度加强,支撑未来销量;销售吨价持续提升,21 年提价促使单价进一步提高。

    投资建议:预测公司2022-2024 年实现营业收入29.63/32.44/35.37 亿元,同比增长17.63%/9.47%/9.04%;实现归母净利润10.08/10.77/12.17 亿元,同比增长35.91%/6.81%/12.99%;预期EPS 分别为1.14 元/1.21 元/1.37 元,对应报告日的PE 分别为28.75/26.94/23.85 倍,给予“买入”评级。

    风险提示:行业竞争加剧,食品安全风险,商标侵权及假冒伪劣风险,行业声誉风险,疫情影响超预期。