封闭式基金折价之谜：常态折价背后的行为金融解释

一、封闭式基金折价现象的定义与典型特征

 

封闭式基金的市场交易价低于其每股净资产，两者之差就是封闭式基金的折价幅度。李、希勒费和热勒（Lee、Shleifer and Thaler，1991）认为封闭式基金折价现象包括如下四个方面的内容：第一，封闭式基金IPO溢价发行，溢价幅度一般在10%左右；第二，封闭式基金上市一段时间后会从溢价变为折价，折价是封闭式基金的常态；第三，封闭式基金的折价幅度会随时间的变化而发生大幅的变动；第四，当封闭式基金通过解散或转型为开放式基金而终结时，基金的价格会上升，而折价率会下降。

 

二、行为金融学视角下的成因分析

 

贺炎林（2005c）从行为金融学的角度利用噪声交易者会影响资产价格的观点考察了封闭型基金折价交易的原因。张俊喜和张华（2002）实证发现，行为金融学的“投资者情绪”理论对我国股市中封闭式基金折价现象有较强的解释力。王擎（2004）实证发现，折价的决定既包含噪声成分又包含理性预期成分，但更主要体现为噪声交易；在折价的噪声影响中，股票市场噪声交易程度大于基金市场噪声交易程度是封闭式基金折价的主要原因；基金的公司特征因素对基金折价的影响较小，反映出基金的管理能力并未体现出差异性，这加重了基金的折价。

 

三、中国市场的实证研究结论

 

梅士强和周军（2005）实证发现，噪声交易者的大量存在和基金经理人过分关注自己的声誉和报酬而造成的“羊群行为”是导致我国股市中封闭式基金折价现象的深层原因。伍燕然和韩立岩（2007）利用我国股市数据实证发现，反映情绪的指标能解释我国股市中封闭式基金折价现象。这些研究共同表明，投资者情绪和噪声交易等行为金融学因素在封闭式基金折价形成中发挥着重要作用。