非银行金融业:A股新股发行最像科创板的那些日子

只有在2009年6月-2012年10月期间证监会没有对新股发行定价进行干预,因此是我们去观察A股市场新股发行市场化的窗口期。此外在2014年之前,新股上市首日也没有涨跌停的限制,这点也类似于当前科创板的机制,所以观察这段时间新股发行上市的情况,会给我们面对科创板很好的经验启示。

    2010年A股共有28只新股首日破发,全年首日破发率8%;到2011年首日破发率达到28%,市场之前形成的“新股不败”的幻觉被打破。破发一方面由于询价对象中难免出现托价现象;另一方面由于发行人和承销商都有推动高价格发行的动机。

    新股市场化发行期间,在定价阶段就已反映市场对标的股票的供需情况,14%的新股首日破发,57%新股首日涨幅低于50%,首日涨幅突破100%的占比不到8%。而从上市后五日涨跌幅分布来看,有61%的新股出现不同程度的下跌。在那段期间对于新股中签者而言,如果不是战略持有的目的,首日买出是最优的选择。

    由于当时新股首日破发成为常态,因此网下投资者在新股首发市盈率过高时的超额认购倍数都不会太高,而超额认购倍数较高的时候大多发生在首发市盈率偏低的时候。但是当时绝大部分的时候,网上中签率高企和新股首发的定价完全没有关联。

    预测科创板发行上:新股定价方面,科创板应该不会面临窗口指导,相较于之前增加了网下初始发行比例,机构分配份额提升有利于询价的真实性。此外科创板试行保荐子公司跟投制度,虽然跟投比例尚未明确,但过高市盈率的定价应该不会出现,网下机构投资者的参与意愿会更强。在上市后股价表现方面,由于新股定价不会过高,且开始阶段科创板公司稀缺,短期内新股首日暴涨是唯一事件;但随着注册制下新股登录加快,首日破发也会是正常的状态。科创板前五个交易日不设涨跌停,但由于仍为T+1模式,我们认为首日暴涨后的卖出仍会是中签者最优的选择;但随后四个交易日仍可能出现换手率仍过高带来的可交易流通盘锐减的情况,日内振幅会很大。当然无论短期如何波动,最后股价终会回归到上市公司的价值上。