化工行业报告：间甲酚短缺 VE价格有望大幅上涨

间甲酚需求快速增长，供需紧平衡

    间甲酚是是农药、医药、抗氧剂、香料和合成维生素的重要原料。根据我们测算，维生素E 需求占比50%以上。我国间甲酚需求保持年均10%左右增长，每年需要进口大量间甲酚。间甲酚合成和分离技术难度较高，全球供给主要集中在朗盛、沙索和三井三家公司，产能占比接近70%。全球间甲酚有效产能4-5 万吨，根据我们测算全球需求亦在4 万吨以上，供需紧平衡。副产物销售问题限制装置开工率，因此间甲酚产能利用率很难大幅提高。国内龙头海华科技2018 年开工率仅44%。间甲酚属于危化品易燃易爆高污染，环保监管非常严格，行业新增产能预计需要3 年左右，短期内将不会有较多新增产能。

    朗盛间甲酚装置故障，将对VE 供给造成严重影响

    全球间甲酚龙头朗盛产能约2.2 万吨，全球产能占比接近5 成。由于海外装置问题，国内间甲酚进口年初至今下滑62.5%，价格涨至6 万元/吨，较年初上涨超1 倍，近期间甲酚国内市场价跳涨至10 万元/吨。全球维生素E 产能中超过60%需要采用间甲酚为原料，因此间甲酚供应短缺将对全球VE 供给造成严重影响。近期帝斯曼接收媒体采访时宣布VE 明年1 季度将减产20%-25%，2 季度产量亦有可能受到影响，国内企业吉林北沙也宣布了不可抗力，无法及时交付VE 订单。益曼特（原能特科技）目前处于技改升级阶段，9 月已经停产预计2020 年3 季度才能恢复生产。据博亚和讯统计，全球VE 需求约16 万吨，产能约23 万吨明显过剩。但是益曼特4 万吨停产技改，帝斯曼减产影响产能1-1.25 万吨，如果再考虑巴斯夫、浙江医药和吉林北沙开工率同样会受到间甲酚供应的影响，预计国外间甲酚供应完全恢复正常前全球VE 供给将出现明显缺口。

    需求复苏，VE 价格止跌回升

    受中国猪瘟影响，19 年全球VE 需求出现小幅下滑，并导致3 季度VE 价格持续回落。近期国家出台多项政策鼓励生猪养殖，猪肉价格历史高位也刺激养殖户补栏。根据农业农村部统计，国内9 月猪饲料产量环比提高10%，叠加4 季度饲料需求旺季，预计VE 需求仍将稳步复苏。受朗盛间甲酚装置事故和益曼特停产技改影响，全球VE 供给持续收缩，近期国内VE 价格止跌回升至47 元/公斤，较月初上涨15.85%。另一方面，据秣宝网预计VE 行业前期成本在41-43 元/公斤，间甲酚大幅涨价VE 成本也将大幅上升，成本也支撑价格上涨。

    投资建议：推荐新和成，关注浙江医药。新和成和浙江医药是全球VE 行业龙头，产能均为4 万吨（50%粉）。价格每上涨10 元/公斤，净利润年化增加3 亿元，对应新和成和浙江医药EPS 分别增厚0.14/0.31 元，业绩弹性大。

    风险提示：价格超预期下跌；新工艺路线替代风险。