新能源汽车产业链行业：MUTANDA提前停产 全球钴供给收缩 继续看涨钴价

事件：根据路透社消息，11 月26 日，嘉能可已经正式关停了Mutanda 铜钴矿，提前关停原因是硫酸供给不足。

    核心观点

    受硫酸供给不足影响，嘉能可关停Mutanda 铜钴矿提前兑现由于钴价下跌，开采成本和税收增加，叠加Mutanda 铜钴矿自身品位下降，氧化矿枯竭，硫化矿露出等因素，影响了Mutanda 矿山的经济发展能力，8 月7 日，嘉能可宣布在2019 年底前关停该矿，进入为期两年的维护期，期间仅保留一定规模的铜产出，并进行生产工艺升级改造。根据最新消息，受硫酸供给不足影响，Mutanda 铜钴矿已于11 月26 日提前进入维护期。至此，为期近4 个月的关矿保价事件正式兑现。

    关矿减少2.7 万吨/年钴产出，未来3 年全球钴供需反转。Mutanda 铜钴矿是目前全球范围内最大也是品位最好的铜钴矿，探明的钴储量83.16 万吨，品位0.66%（2017 年探测）。2018 年，Mutanda 矿钴产量达到2.73 万吨，今年前三季度产量2.06 万吨，据此推算，Mutanda 在停产前2019 年累计产钴2.5万吨，较此前预期减少2000 吨供给。但该矿停产影响2020-2021 年全球钴供2.7 万吨/年，同时，由于钴价持续下行，手采矿的规模较18 年缩减一半，即使价格回升，受政府管控加严影响，手采矿的规模也难有提升。而其他新增产能主要集中在欧亚资源RTR 项目、中色集团的迪兹瓦项目和Chemaf 的Mutoshi 项目，分别规划钴产能为1.4 万吨、0.8 万吨和1.6 万吨，投产时间分散在2020-2021 年，预计2020-2021 年合计贡献1.1 万吨和1.6 万吨增量。

    由于全球范围内新增产能并不能满足2.7 万吨缺口，钴供给总量缩减至13.52/14.22/16.05 万吨，分别较原预期缩减1.8/4.14/1.04 万吨。我们预计未来三年，全球钴供需将由过剩直接转换为紧缺的状态。

    全球车企电动化提速，有望刺激钴需求回暖，缺口将持续至Mutanda 矿复产。

    国内新能源汽车受补贴退坡影响，销量不达预期。叠加811 电池装机占比提升，2020 年动力对钴需求减少5000 吨。但随着全球各大车企电动化战略提速，新增需求有望在2020-2022 年陆续释放。我们认为未来两年动力电池需求有明显恢复预期，而3C 领域有望因为5G 普及而对钴需求有年均4500 吨的增量，那么2020-2021 年全球钴需求分别达到14.95 万吨和17 万吨，钴供给缺口分别为0.72/0.96 万吨。

    投资建议与投资标的

    我们认为本轮钴价从底部回升的主逻辑线在于供给侧缩量，而需求回暖是钴价维持上行的长期驱动力量。在供给缩量的基础上，钴库存结构将随需求回暖发生自上游至下游的转移进程。我们预计2020-2021 年，将有超过3 万吨钴库存转移至中下游，这一过程将驱动钴价由当前的27 万元/吨回升至2021 年的40 万元/吨。钴价上涨提升产业链盈利水平，其中开采冶炼和前驱体环节涨幅最大，正极吨毛利涨幅低于钴价涨幅。从盈利弹性上看，建议关注上游钴矿、钴冶炼企业和前驱体企业，继续推荐华友钴业（603799，买入），建议关注寒锐钴业（300618，未评级）、道氏技术（300409，未评级）。

    风险提示

    新增产能加速投产；手采矿规模复苏；上游大规模抛库存。